Quando si tratta di investire in strumenti finanziari, la valutazione non è solo fondamentale per determinare il giusto valore di mercato di un veicolo, ma è anche essenziale per le funzioni di rendicontazione finanziaria e di analisi dei rischi. Lo strumento di valutazione più comune, noto come metodo del flusso di cassa attualizzato (DCF), viene utilizzato per proiettare flussi di cassa futuri, evidenziando contemporaneamente i tassi di sconto probabili collegati a tali flussi di cassa.
Key Takeaways
- Quando si considera un'opportunità di investimento, gli analisti della ricerca si basano sul metodo del flusso di cassa attualizzato come uno strumento prezioso con cui stimare i flussi di cassa. Il valore degli strumenti derivati presume che tutte le attività sottostanti di un investimento siano basate sul tasso privo di rischio; pertanto, il tasso di crescita reale di tali attività non influisce sui valori previsti. I derivati garantiti sono considerati meno rischiosi, poiché tali transazioni comportano un rischio inferiore di controparte, dato che la garanzia può essere utilizzata per contrastare eventuali perdite. I derivati garantiti sono investimenti molto più sicuri rispetto alle loro controparti non collateralizzate e di conseguenza sono valutate con tassi privi di rischio.
Valutazioni derivate prima e dopo la crisi economica del 2008
I derivati finanziari introducono una diversificazione in un portafoglio di investimenti facilitando l'esposizione a mercati diversi. Il valore di questi derivati presuppone che i rendimenti su tutte le attività sottostanti siano basati sul tasso privo di rischio. Pertanto, il tasso reale di crescita di tali attività sottostanti non influenza materialmente i loro valori. Questo concetto è noto come valutazione "neutrale al rischio".
Prima della crisi finanziaria del 2008, i titoli di Stato erano considerati investimenti privi di rischio. Dopotutto, è quasi impossibile per il governo inadempiere sul proprio debito quando il Ministero del Tesoro USA può semplicemente stampare più denaro per soddisfare gli obblighi del debito. Inoltre, i tassi swap basati sui tassi di prestito interbancario (LIBOR, Euribor, ecc.) Sono stati generalmente considerati privi di rischio. Di conseguenza, i tassi di cambio sono stati ritenuti più appropriati per una valutazione neutrale rispetto al rischio rispetto ai rendimenti obbligazionari poiché i proventi delle transazioni in derivati sono generalmente investiti nel mercato interbancario, rispetto al mercato obbligazionario.
A seguito della crisi finanziaria del 2008, il fallimento di alcune banche ha segnalato che i tassi sui prestiti interbancari non erano effettivamente privi di rischi, come si pensava in precedenza. Molti investimenti in derivati hanno mostrato un rischio significativo di controparte perché le transazioni non erano soggette a garanzie o richieste di margine.
Tale rischio di controparte ha portato notoriamente al fallimento del gigante delle banche di investimento Lehman Brothers. Come controparte di 930.000 transazioni in derivati, che rappresentano circa il 5% dell'attività globale in derivati, la banca non è stata in grado di uscire da sotto il suo schiacciante debito da $ 619 miliardi e alla fine ha chiuso definitivamente le sue porte.
Derivati collateralizzati contro derivati non garantiti
I derivati che negoziano over-the-counter (OTC) utilizzano accordi ISDA standard che spesso includono il Credit Support Annex (CSA), che sono clausole che delineano i mitiganti del credito consentiti per un'operazione, come la compensazione e la garanzia. Le operazioni collateralizzate comportano un minor rischio di controparte poiché la garanzia può essere utilizzata per recuperare eventuali perdite. Quando tale garanzia scende al di sotto di una determinata soglia, è possibile reperirne altre.
Le differenze nei profili di rischio tra operazioni garantite e non garantite portano invariabilmente a tassi di sconto di valutazione divergenti. Essendo i meno rischiosi dei due, i derivati garantiti devono essere valutati con tassi privi di rischio.
Sconti OIS e tassi privi di rischio per derivati collateralizzati
Gli accordi CSA standard limitano le perdite imponendo chiamate collaterali giornaliere al fine di impedire la chiusura delle controparti. In questo contesto, la scelta naturale per il tasso di sconto privo di rischio è in genere un tipo di tasso overnight. Questo è indicato come "sconto OIS" o "sconto CSA". Le curve di rendimento notturne possono essere derivate da swap su indici overnight (OIS).
Prima della crisi finanziaria, c'era poca differenza tra la curva dei rendimenti overnight e la curva dei rendimenti derivata dai tassi swap. Durante la crisi, gli spread tra le due curve dei rendimenti si sono sostanzialmente ampliati. Sebbene gli swap su indici overnight siano stati introdotti relativamente di recente, le nazioni sviluppate come il Giappone e la Svizzera vantano OIS altamente liquido, consentendo valutazioni più affidabili.
Diffusione storica tra il LIBOR a 3 mesi in USD e il tasso overnight effettivo di Fed Funds (Fonte dei dati: www.treasury.gov e www.research.stlouisfed.org)
Sebbene i paesi che non dispongono di mercati OIS sufficientemente liquidi possano avere difficoltà a determinare le valutazioni, possono appoggiarsi a soluzioni alternative che comportano la creazione di OIS sintetico inter-valuta che utilizza una curva OIS liquida come base e applica uno spread base cross-currency per derivare una valuta locale Curva OIS. Se le opzioni sono garantite e il margine di opzione guadagna un tasso overnight, può essere applicato lo sconto OIS. Di norma, le opzioni call generano valori più bassi, mentre le opzioni put mostrano valori più alti.
Le chiamate collaterali giornaliere suggeriscono che l'attualizzazione OIS è la scelta logica per tali tipi di valutazione.
La linea di fondo
Per determinare il valore di mercato di un investimento, una valutazione viene tradizionalmente eseguita utilizzando il metodo del flusso di cassa attualizzato (DCF). Perché il valore sia equo, il tasso di sconto deve essere uguale al tasso di rendimento.
Sebbene i derivati siano stati storicamente considerati privi del rischio di controparte, questa nozione è cambiata in seguito alla crisi finanziaria del 2008. Nell'attuale clima economico, le operazioni in derivati garantite riducono il rischio di controparte e devono pertanto essere valutate utilizzando un tasso privo di rischio.
